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Action Groupe Partouche : analyse valueAction Groupe Partouche : La valeur qui opère sur le secteur des casinos a perdu 83% de sa valeur boursière en 3 ans. Il s'agit d'un secteur d'activité qui souffre en ce moment mais qui présente une rentabilité significative, alors est-ce le moment de miser sur le groupe Partouche ? Evolution de l'action depuis 10 ans : 
I) Action Groupe Partouche : Activité récurrence des revenus
- exploitation de jeux (74%) : jeux de table (poker, roulette), machines à sous (5 716 machines détenues en France à fin octobre 2007), etc. ; - hôtellerie, restauration et gestion immobilière (26%) ;A fin 2007, le groupe exploite 54 casinos implantés en France (47), en Belgique (3), en Suisse (2), en Espagne et en Tunisie. La répartition géographique du CA est la suivante : France (88,9%), Europe (10,7%) et autres (0,4%).L'activité de la société n'est pas très compliquée à comprendre, sauf si vous n'avez vu de films de James Bond ou n'êtes jamais allé au Casino.On peut noter cependant que l'essentiel du CA jeux est réalisé avec les machines à sous (2/3 de l'activité du groupe et 90% de l'activité jeux). Cette activité est actuellement en difficulté tandis que les jeux de table progressent grâce au succès grandissant du poker.La société est également active sur d'autres types de médias à travers sa filiale -encore déficitaire- Partouche interactive « Partouche Interactive, filiale étrangère de notre société, détentrice de licences à Malte et à Gibraltar, présente sur téléphonie mobile, web, télévision, et les jeux tels que poker, backgammon, paris sportifs, jeux de casinos, jeux marketing, tickets à gratter, etc. » Le produit brut des jeux (PBJ) du Groupe en 2008 atteint 787,9 M, en recul de 7,8 % par rapport à lexercice précédent. Les casinos français ont connu une véritable révolution au début des années 1990 par le fait de lautorisation dexploitation des machines à sous qui leur a été accordée.Leur clientèle potentielle qui, traditionnellement, était composée de personnes, en petit nombre, à revenus élevés, de commerçants, professions libérales, rentiers, prêts à jouer des sommes importantes, est désormais constituée par lensemble de la population active qui sadressait auparavant pour jouer au PMU ou au Loto. La grande masse des clients dispose dun budget mensuel de jeu moyen de quelques dizaines dEuros.La clientèle des seniors et retraités forme désormais le principal segment. Récurrence : Même si le groupe souffre depuis quelques années, l'activité est relativement récurrente, elle est liée à l'activité touristique et à la consommation des ménages. Les actionnaires plus anciens du groupe Partouche (ceux qui sont entré à un cours de bourse de 20 Euros) ont dû penser que la résistance de la société était supérieure à ce qu'elle a affiché dans la réalité.L'augmentation du CA n'est pas mécanique car on note une baisse de 10% du CA des machines à sous en 2008 malgré 251 machines supplémentaires. Les exercices 2009 et 2010 s'annoncent en retrait. Note : 4/5 II) Action Groupe Partouche : Barrières à l'entrée position concurrentielle Description de lenvironnement concurrentiel : Sur le marché français, Partouche est le N°1 en terme de nombre de Casinos / le N°2 en CA juste derrière Barrière. Le secteur des casinos en France compte 196 casinos autorisés sur le territoire national (+ 2 par rapport à lexercice précédent), et plus des deux tiers des casinos sont exploités par des groupes. Le secteur est fortement encadré par les pouvoirs publics. Il y a rarement de la place pour 2 casinos au même endroit.Pour lexercice 2007/2008, lensemble du secteur casinotier en France a dégagé un PBJ total de 2 553,9 M en régression de -8,4 %. La part des machines à sous représente 92,9 % du PBJ total en baisse de -8,96 %. Les jeux de table connaissent quant à eux une stabilité de leur PBJ par rapport à lexercice précèdent.La part totale des prélèvements sur le PBJ représente 57,57 % pour lexercice 2007/2008. Barrières à l'entrée : Elles sont fortes car il faut obtenir une licence d'exploitation de la part des pouvoirs publics et financer des investissements lourds pour créer un casino. Produits de substitution : Les jeux sur internet même si la clientèle plutôt sénior de Partouche ne semble pas motivée par ce type de supports. Ce qui est important au casino, c'est l'aspect convivial et festif difficile à reproduire derrière un ordinateur. Note : 4,5/5 III) Action Partouche : performances opérationnelles (en Millions d'Euros)
1) CFO= Cash From Operation (Flux de trésorerie d'exploitation) Quoique légèrement décroissantes depuis 2006, les différents indicateurs se situent à des niveaux élevés. Il s'agit d'une activité rentable générant des flux de trésorerie élevés. En 2009, les différents indicateurs ont continué à se dégrader (baisse du CA et de l'activité des machines à sous). Compte tenu de son endettement, le groupe Partouche est donc contraint à une restructuration indispensable par ses banques : cessions d'actifs, rationalisation, économies... Note : 4/5 Ce n'est pas compliqué : le groupe été créé par Isidore Partouche qui est actuellement président du conseil de surveillance. Le président du directoire est son fils Patrick Partouche. Tous les membres du top management sont issus de la famille. Sans faire de procès d'intention, on peut se poser des questions sur les rôles réels de certains membres bien rémunérés (par exemple respectivement les beaux frères et frères d'Isidore Partouche :-Maurice Sebag 82 ans et Marcel Partouche 89 ans, qui ont des rémunérations fixes d'environ 200.000 Euros.) Les 2/3 du capital sont détenus par la famille Partouche, les membres de la famille ont donc intérêt à être raisonnables s'il veulent sauver leur groupe : ils n'ont, en effet, aucun intérêt à tuer la poule aux oeufs d'or. Ils connaissent le métier et sont expérimentés, ils sont confrontés à la crise mondiale touchant les casinos depuis 2 ans. Note : 3/5 V) Action Groupe Partouche : Taux d'endettement Avec un gearing de 106%, des échéances de remboursement proches et une activité en baisse, la société est contrainte de négocier avec ses banques, voici le contenu du protocole d'accord signé avec celles-ci : « Groupe Partouche a conclu un protocole d'accord sur la restructuration de sa dette avec le pool bancaire de son crédit syndiqué. Cette restructuration porte sur une modification des modalités de remboursement: l'encours de capital restant dû, soit 298,1 millions d'euros, voit son amortissement réparti sur une période étendue au 31 octobre 2015, contre 31 octobre 2012 précédemment ; la quote-part in fine est de 93,0 millions. La reprise du remboursement de la dette aura lieu au 31 octobre 2010 pour un montant de 5 millions. Cet aménagement sera accompagné d'une augmentation de marge. Par ailleurs, Groupe Partouche sera soumis au respect de ratios d'endettement, de couverture des frais financiers et de couverture des charges fixes à l'aide de notions redéfinies et sur un rythme semestriel. La limite des investissements bruts annuels autofinancés est revue à 30 millions d'euros contre 20 millions depuis le waiver du 31 octobre 2008. Afin de permettre la réalisation de certains projets immobiliers, le recours à un financement extérieur est autorisé, dans une limite d'endettement absolue de 323 millions pour l'exercice 2010. Le protocole prévoit par ailleurs, pour accélérer le désendettement, le reversement de la majeure partie du cash flow excédentaire, et ce pour la première fois au titre de l'exercice 2010, et le maintien des 15 millions de lignes de crédit court terme pour une période de deux années. 'Afin toutefois d'accélérer le remboursement de cette dette, Groupe Partouche a engagé un processus de cession d'actifs ' ajoute le président du directoire Patrick Partouche. Compte tenu de la signature de ce protocole, Groupe Partouche estime pouvoir faire face à l'ensemble de ses échéances sur l'année à venir. » Le point difficile est la cession d'actif car il semble y avoir peu d'acheteurs en ce moment, l'activité va bien finir par reprendre néanmoins.Par ailleurs, on peut noter que sur les 408 millions de dettes au 31/10/2008, 100 millions sont dus à la Financière Partouche en compte courant, il y a donc sans doute moyen de s'arranger. Bref la situation n'est pas aussi négative que l'on veut bien la présenter. Note : 2,5/5 VI) Action : Marge de sécurité Au 15/01, la société est valorisée 136 M. d'Euros soit 0,28 fois le CA / 0,33 fois la valeur de bilan. En intégrant la dette, nous avons une valorisation représentant 1,15 fois le CA et moins de 2 fois l'Ebitda Comparons avec des casinos américains : -MGM Mirage 0,78 fois le CA / 1,12* valeur de bilan. Avec la dette, nous avons 2,74 fois le CA et 14 fois l'Ebitda -Las Vegas Sands12,12 Mds de dollars soit 2,77 fois le CA et 3,19 fois la valeur de bilan (book value). En intégrant la dette, nous avons une valorisation d'entreprise de 4,76 fois le CA et 28 fois l'Ebitda Bien évidemment « comparaison n'est pas raison », on peut penser que l'attrait et le potentiel de Las Vegas ou Macao est largement supérieur à celui du Havre ou de la Trinité sur Mer.Par ailleurs, les groupes de casino américains ont su développer une activité hôtelière importante notamment à destination d'une clientèle d'entreprises (congrès et séminaires). Note : 4/5 Conclusion Action Groupe Partouche : Note globale 22/30 Même si le groupe connaît une situation difficile à l'heure actuelle, nous pensons que celui-ci se redressera sous l'effet d'une restructuration énergique et également à l'aide d'une conjoncture plus favorable. La valeur est spéculative, elle a gagné 17% depuis le début de l'année. On peut penser qu'à long terme l'activité est rentable et que le potentiel de progression du titre est significatif. Souhaitez-vous reagir a cet article ?
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